东华软件：受益行业信息化 行业领导者再加速

　　医疗信息化投入持续加强，区域医疗平台建设即将爆发

　　从整体上看，“十二·五”期间医疗卫生行业的信息化投资增速继续维持在高位。按照计世资讯的预计，2012年医卫行业的IT集资规模约为190亿元，同比增长达25.5%。而基于健康档案的区域医疗卫生信息平台建设，是国家卫生信息化发展总体规划所确定的三级平台建设总体框架中的核心。“十二·五”期间，每年的财政投入达到30亿元。由于2011年主要属于规划年，资金还没有落地。因此公司医疗IT业务主要还是基于传统信息化方面的HIS订单，由于基数较小，预计增幅在60%～70%的水平。而随着2012年财政资金到位，区域医疗将有望迎来爆发增长，而由于整市场才刚刚起步，包括用友、东软、卫宁、万达在内的各领先企业也在跑马圈地，因此预计在未来3～5年行业爆发阶段公司医疗信息化业务将实现60%～100%的年复合增长。但同时，毛利率在群雄逐鹿的背景下可能会保持低位，直到整个区域医疗平台建设形成了固定的模式，净利润将取代营业收入成为各个公司关注的焦点。目前公司医疗信息化团队约400人，其中区域医疗近80人，在竞争阵营中具备一定实力，未来完全可能通过横向并购扩展业务覆盖范围。我们相信医疗信息化未来3～5年都将是公司重要的业绩增长点。

　　神州新桥协同效应显现，金融业务高增长可期

　　公司2010年通过定向增发收购了针对金融行业客户(主要是工商银行和交通银行)的系统集成商神州新桥。神州新桥从2005年开始一直是工商银行入围网络服务商，为工商银行总行以及14个省级分行提供网络建设和服务业务;从2003年开始参与交通银行的网络建设及服务项目，目前为交通银行的23个省级分行提供网络续保服务。同时，神州新桥是Cisco金牌代理商、H3C行业集成商和四星级服务商，与Cisco及H3C均建立了战略合作关系。可见，其在细分市场具有较强的实力和用户口碑。但公司整体规模仍偏小，并入公司体系后，实现资源共享(比如神州新桥的软件著作权不过几十个，而公司则有300多个)，得到了公司解决方案，有利于其在客户开拓和项目承接上实现飞跃。 神州新桥2009年实现净利润3230.81万元，2010年承诺实现扣除非经常性损益后的净利润3840万元，实际实现净利润4324.02万元，同比增长33.84%，扣除非经常性损益后的净利润4164.37万元，超额完成8.45%。我们认为2011年，协同效应开始发挥作用，预计神州新桥的业绩增长至少在35%～40%的水平，而未来几年的复合增速也将保持在30%左右。同样的，公司自身在金融IT领域也在成长，从最初只是承接小银行的硬件建设项目，到目前向中农工建交提供解决方案，经过多年的积累，公司面向银行的信息系统集成服务已经具备了竞争实力，预计未来在这一领域应能保持与全行业相当的增速。

　　股权激励彰显公司成长信心

　　公司公布股权激励的行权条件为，以2010年净利润为基数，2011年净利润增长率不低于30%;第二个行权期，以2010年净利润为基数，2012年净利润增长率不低于75.50%;第三个行权期，以2010年净利润为基数，2013年净利润增长率不低于136.93%;第四个行权期，以2010年净利润为基数，2014年净利润增长率不低于219.85%。除2011年的条件为30%的增长外，其余隔年的条件均为同比35%的增长。从公司2011年业绩快报公布的数据看，2011年的业绩增长近40%。同时，公司2011年新签项目合同额38.09亿元，同比增长66.26%。由于大部分订单期限在1年之内，因此，2012年的业绩增长也基本得到保障。考虑到整个下游行业IT投入的增加，公司未来业绩达到行权条件的概率非常高。同时，公司将净利润增速定位在35%，也正是彰显了管理层对未来行业发展和公司经营的信心。

　　投资建议及评级

　　作为国内IT急促设施系统集成与服务领域的领导者之一，公司充分受益于我国行业信息化建设中，对IT基础设施的大力投入。预计公司2011～2013年EPS分别为0.79、1.10和1.48元，按目前的股本计算，对应P/E分别为26.9倍、19.3倍和14.4倍。考虑到公司未来几年增速均保持在35%以上，而ROE也稳定在20%左右，按照2011年30倍和2012年25倍P/E计算，我们对公司股价的保守估值在23.76~27.60区间，距离目前仍有10%~30%的上升空间，给予“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示

　　公司的经营模式为竞标以承接项目合同，销售团队的稳定性对业绩的持续增长很重要。此外，医疗信息化建设财政资金到位的情况也影响公司业务的展开。

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